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 简析美国长期主权信用降级 
      2011年8月5日(美国东部时间),世界三大评级公司之一标准普尔(以下简称标普)将美国长期主权信用评级从AAA下调至AA+,引发世界资本市场的强烈震动。同时,由于市场对美国复苏进程感到失望,基于“二次探底”的忧虑增加。两个因素叠加,引发了一定程度的抛售避险行动。自8月7日开始,沿中东、亚洲、北美、欧洲一线股市大幅下挫。后危机时代,美国在全球经济中所占权重不断下降,对经济复苏的引领作用逐步让位于新兴经济体。标普降级行动可能将对世界经济格局的演变产生重要影响。现就主要情况简析如下,供参考。
      一、标普下调美国长期主权信用评级的动因
      (一)经济面考虑:基于对美国宏观经济面的不确定性,对美财政困境的不确定性
      2011年上半年,美国宏观经济的多项指标疲软。一季度GDP增速修正后仅为0.4%,二季度也只达到1.3%;6、7月份失业率分别为9.2%和9.1%,与年初基本持平,未见明显好转,同时全美345个大城市的失业率都出现上升,约占全美城市总数的90%;7月,消费者信心指数初值降至63.8,为2009年3月以来最低位;国家债务总体规模扩充至14.58万亿美元,GDP占比已经超过100%,成为高负债国家,财政状况继续恶化。
      特别需要指出的是,曾经导致2007年次贷危机的美国房屋市场继续低迷,2011年第一季度房价指数下跌4.2%,创下2002年以来最低水平,较2006年峰值水平下跌了33%,跌幅甚至超过20世纪30年代“大萧条”时期的31%,在2014年前难以恢复到正常水平。房价下跌会迫使家庭抑制消费、延缓购房计划,从而导致房价进一步下跌,造成总体经济疲弱。
      基于上述事实,标普决定将美国长期评级展望定为“负面”,并指出,“如果在2年之内,我们看到比所承诺的更少的赤字削减、更高的利率、或较高的一般政府负债所造成新的财政压力,超过我们目前按照基本情况所假设的,我们会将美国的长期信用评级降至AA级”。
      (二)政治面考虑:基于对美国政治体制有效性的怀疑
      这是标普下调美债评级的主要理由之一。标普认为,美国的决策和政治体制的有效性、稳定性和可预见性在一定程度上正在削弱。
      2011年5月16日,美国国债达到原定上限14.294万亿美元之后,国会两党就债务上限展开激烈的争论。为了实现本集团或党派的利益最大化,任何一方都不惜铤而走险,使债务上限谈判多次陷入僵局。民主党坚决要求调高上限,甚至是无条件调高,即不带任何附加条件。共和党则明确表示,国债上限的调高必须以大幅度削减赤字为前提,而且削减的幅度必须大于调高的幅度。为此,共和党主导的众议院甚至在7月19通过了一项名为《削减、最高限额和平衡法案》,要求政府在未来10年削减5.8万亿美元的赤字,而这一点从现实角度上看根本无法实现,更像是对民主党的漫天要价。这种缺乏基本政治严肃性的提案进一步暴露了两党政治低效、掣肘的弊端。
      美国的两党政治曾一度被认为是较为有效和安全的国家政治结构,国会更是深刻地介入国家财经政策的制定过程,对社会经济的影响日益显著。然而,此次债务危机却将美国国家政治体系结构的特殊性、国会与政府间彼此利益交织的复杂性、两党关系的相互制约与矛盾斗争以一种激烈的形式暴露出来,在全球经济复苏疲软的大背景下成为全球关注焦点。两党政治主导下的国会斗争不惜将国家政治和经济推向岌岌可危的地步,甚至威胁到全球金融系统的稳定性,不但令美国民众对国会政治感到失望,也引发了国际市场和金融界对美国政治体制的重新思考。
      基于上述考虑,标普发表了如下观点:首先,已经通过的“财政整顿提案”缺乏对中期债务动态的认真对策;其次,美国的决策和政治体制的有效性、稳定性和可预见性在一定程度上正在削弱;第三,国会两党的财政政策迥异,国会和政府达成协议并迅速稳定政府债务的能力不容乐观。
      (三)自身评级可信度的考虑:基于面对未来评级市场的新兴同业竞争,凸现“公正性”的策略
      标普、穆迪和惠誉三大评级机构均为美资背景,1975年被美国证券交易委员会认可为 “全国认定的评级组织”,基本垄断了国际评级行业。然而,三大评级机构的公正性长时间以来一直受到国际市场、多国政府和投资者的质疑。一般认为,次贷危机的爆发与三大评级机构对美国“有毒”资产及持有这些资产的公司评级过于宽松有关,评级方面的“倾向性”令市场和投资者丧失了应有的警惕,最终导致危机爆发。此外,在欧洲主权债务危机中,美资背景的三大评级机构在很大程度上加剧了欧洲债券市场和欧元区的不稳定性。针对这种情况,欧盟表示将在2011年秋季着手建立欧洲“自主”评级机构,以打破美资评级机构对市场的垄断和不公正评判。
      面对同业竞争和市场怀疑,标普的降级行动实际上是基于“声誉资本”考虑的一种策略,即通过“严厉”抨击美国长期主权信用,以示自身公正,重新建立全球公众信任,消除外界对美资评级公司“内外有别”做法的怀疑,并以此打压新兴的同业竞争者。
      二、全球市场反应
      资本市场:受标普降级行动影响,8月7日,以色列特拉维夫证券交易所TA-25指数开盘后超跌6%而暂停交易,收盘时该指数跌幅达6.99%;沙特阿位伯股市暴跌5.5%;8日,亚太各主要股指均创出阶段性低点,东京日经指数跌2.18%;韩国综合指数盘中跌幅超7%,收盘跌3.82%;同日,北美股市遭受重挫,道琼斯工业指数下跌5.55%,纳斯达克综合指数下跌6.9%,标准普尔500指数下跌6.66%,再创2008年金融危机之后最大单日跌幅。但是,国债市场的反应则没有股票市场剧烈,8日欧洲市场10年期美债的收益率甚至下跌了5个基点,至2.51%,低于降级消息前的2.56%。两年期美债收益率更是跌至0.252%的历史新低。
      避险需求大增:标普的降级行动推动市场恐慌情绪和避险气氛高涨,以黄金、瑞郎为代表的避险商品及货币受到热捧。8月8日,黄金跳空高开,盘中创历史新高达1722美元/盎司,收盘再创历史新高并收盘于1710上方;同日,欧元对瑞郎跌至1.0619的历史新低;9日,现货黄金盘中涨至1724.9美元/盎司,收盘报1724.85美元/盎司,再次刷新纪录;纽约商品交易所12月主力黄金合约更是在盘中涨至1782.5美元/盎司的历史纪录,最终收于1743美元/盎司。
      大宗商品市场:出于对美国经济增长的悲观预期,石油和大宗资源类产品价格继续下滑。8月8日,伦敦金属交易所的铜等有色金属大幅下跌,其中,锌、锡等跌幅超过6%;纽约原油期货则大幅下跌6.4%,报收81.31美元/桶;9日,纽约商交所9月原油期货跌至77.34美元/桶,达到10个月来的最低点;同日,芝加哥期货交易所的农产品也大幅下跌。
      三、主要国家及业界反应
      (一)G7发表联合声明表达救市决心
      8月8日,西方工业7国(G7)发表声明,高调指出:G7财长及央行行长承诺将采取一切必要措施,以支持金融市场的稳定性,通过相互信任的密切合作来确保经济增长;多国将致力于应对财政赤字、债务问题及经济增长等挑战所引发的市场紧张情绪;美国已通过了改革措施,拟在中期内大幅削减财政赤字,欧盟出台了针对希腊及其他陷入财政危机的国家的综合性援助方案,欧洲金融稳定机制(EFSF)得以增强;为避免汇率波动起伏过大和混乱变动对全球经济和金融的稳定性带来不利影响,准备在恰当时采取行动,以确保金融市场的稳定性和流动性。
      (二)美国
      业界:世界三大评级机构的另外两家穆迪和惠誉虽然继续维持了美国AAA的最高评级,但均将其前景调为“负面”;穆迪甚至发出警告称,如果美国财政或经济前景恶化,穆迪将在2013年前下调美国主权信用评级。
      美国美盛投资集团表示,标普的行为是“鲁莽、错误和危险的”,美国是世界上生产效率最高的经济体,美元全球储备货币和贸易媒介的地位无可取代;著名私营投资者巴菲特表示,美国可以被授予4A评级(高于标普最高等级一个级别),其持有的400亿美元短期美国国债不会被抛售;前财长保尔森表示,无论何时美国国债都应享有AAA的评级。
      学界:诺贝尔经济学奖得主克鲁格曼指出,曾经给次级贷款抵押证券评级的标普没有资格调降美国的评级;前任美联储主席格林斯潘认为,投资美国国债没有风险,美国债务违约风险为零。
      财政部和国会:美国财政部指出:标普降级行动是一个错误;标普的评估方法中存在2万亿美元的误差;标普的计算方法“令人震惊地缺乏常识”。美国参议院金融(银行)委员会主席约翰森称,标普的降级行动是不负责任的,该委员会将着手调查。
      美联储:8月9日,美联储宣布将维持0至0.25%的低利率至2013年年中。这表明,美联储“宽松”的货币政策将成为中期策略,以降低借贷市场成本,确保金融市场流动性的充沛。之后,美国股市强劲反弹,在一定程度上抵消了标普降级带来的负面影响。
      白宫:奥巴马8日发表声明强调:无论评级机构怎么评判,美国始终是AAA国家;标普的降级行动不是因为质疑美国偿还债务的能力,而是怀疑美国政治制度的有效性;美国需要一个长期平衡的方法来削减赤字;美国面临的不是信用的问题,而是政治家们需要学会妥协。
      四、标普降级行动的意义
      (一)心理冲击大于实质影响
      标普评级共分10个等级,从AAA至NP依次而下,AAA属于“最高评级,偿还债务能力极强”;AA 属于“偿还债务能力很强”。AA+几乎等同于AAA,两者偿债能力相近。因此,AA+的债务违约风险可以忽略不计,债务人的偿债资质没有发生根本性变化。
      但是,标普自1941年给予美国国债AAA评级后,一直没有下调过。此次降级是在美国国债上限成功上调,“违约”风险已经消散的情况下做出的,出乎市场意料,进而引发了过度反应。
      另外,从技术层面看,标普下调的是美国长期主权信用评级,并不会对其短期债务产生直接影响,而后者是全球金融体系中短期借贷市场最常用的优势抵押品,因此对货币市场融资的扰动作用是比较有限的。
      (二)标志性意义突出
      美国作为世界头号经济大国,长期处于全球主权信用评级的顶端,无论是二战时期,冷战时期还是之后历次全球性金融危机和动荡期间,其债务偿还能力从未受到质疑,美元的世界货币地位也未被动摇。然而近年来,以金砖国家为代表的新兴经济体迅速崛起,逐渐改变了美国在全球经济总量中的权重,金融危机的爆发进一步强化了这种力量对比趋势,在世界经济复苏的过程,美国的引领作用逐步让位于新兴经济体。
      同时,美国以债务为核心的“负债经营”经济发展模式也在现实和理论上受到挑战。在“负债经营”的模式中,美国国家债务上限可以由国会批准不断提高,从而允许政府得以采取扩张性财政政策,导致预算支出持续增加。短期内这种方法的确能刺激需求并增加社会产出,改善经济运行状况,但直接结果就是财政赤字持续膨胀,迫使发债规模进一步扩大以弥补赤字。如果政府的财政收入大于预期,社会经济增长态势良好,赤字和债务风险将处于可控范围。但是,如果经济增长变缓,财政收入增幅下降,赤字和债务风险会急剧放大,导致财政状况迅速恶化。
      此次标普降级行动既可视为对美国财政长期风险控制能力质疑情绪的“强烈释放”,也可以看作对美国经济发展态势在判断上的一个“分水岭”,即美国社会经济运行体系中一直存在的系统性风险因赤字问题恶化而暴露在世界面前,有可能损害其整体经济的稳定性,最终导致美国综合国力走向“衰退”。
      五、几点看法
      (一)不利于全球经济复苏
      当前,全球经济复苏进程较为缓慢,投资和消费信心严重不足。标普降级行动直接打击了全球资本市场中的股市,引发一系列连锁反应,导致市场避险情绪高涨,并有可能继续蔓延,长期压制投资意愿,削弱经济活力,对全球经济复苏十分不利。
      (二)中国受到一定程度冲击
      首先,中国巨量美资外储面临压力加大。截至2011年6月底,我国外储达3.2万亿美元,其中美国国债约1.16万。而我国所持美债中又以中长期国债为主。标普下调的正是美国长期主权信用评级,对我所持美债构成较大远期风险。同时,标普在8月8日下调美国“两房”债券评级,对我所持两房债券也构成重大利空。第二,全球资本市场的过度反应在一定程度上干扰了我金融市场的稳定性,不利于宏观调控政策的执行。第三,市场对美欧未来经济面的悲观情绪可能进一步加速其经济增幅回落,引发社会投资及消费意愿再次降低,造成美欧两大消费市场低靡,加剧我出口企业困境。
      (三)国际评级的话语权有可能成为新的争夺热点
      从次贷危机演变成全球性的金融危机,从欧洲主权债务危机再到美国国债上限危机,世界三大美资评级机构运作的合理性逐渐成为世界关注的焦点,也引发了关于国际评级话语权的争论。在当代全球金融体系的构建及运作中,信用评级机构的作用与影响越来越大,甚至在很大程度上掌握着金融资产特别是债券资产的信用等级和定价权。基于对三大美资评级机构公正性、准确性和权威性的怀疑,欧洲已经在开始酝酿成立自己的评级机构,以打破美国垄断,将欧洲主权债务危机中的人为因素降至最低。如果欧洲评级机构能够顺利诞生,世界评级业界必将面临重新划分,标普、穆迪及惠誉三大美资机构的评级权重必将下降,国际评级的话语权将成为全球金融体系改革中新的争夺热点。
      (四)美国可能采取的举措
      在货币政策方面,美联储8月8日的议息会声明显示,其货币政策的选择余地不大,除了继续维持低利率外,可以动用的货币工具并不多:保持资产负债表规模;下调存款准备金率;增加资产负债表规模;延长资产组合期限。这其中,如果再次增加资产负债表规模,即再像第一、二轮量化宽松(QE1、QE2)时期那样超量购买美国国债,很可能加剧市场对美国财政状况因负债急剧扩张而继续恶化的担忧,故暂时不可选。如果下调存款准备金率,则进一步释放流动性,可能推动国内通胀水平,与其既定的货币政策相悖。因此,美联储可用的货币工具只有继续保持资产负债表规模,并将到期国债的本金购买美国长期国债,延长资产组合期限,以稳定债券市场。实际上,从8月8、9日两天的债市情况来看,也印证了这一点。8日美国国债价格延续涨势,收益率下降,当天在亚洲交易时段,美国10年期国债收益率降至2.547%,30年期债券收益率回落至3.835%;9日,10年期国债收益率甚至下探至2.21%,表明债券市场对美国中长期国债的认可度依然较高。
      在财政政策方面,美国政府可能将强化税收,同时整顿财政纪律,适度削减军费。奥巴马已经明确指出,标普降级行动将给国会议员以紧迫感,从而在医疗保险和对富人征税上做出调整,缩小预算赤字。同时,他还指出,国会应该延长降低工资税和延长失业救济金,并将国家利益置于政党利益之上,学会政治妥协。
      在对外安全关系上,美国有可能在大幅度削减赤字的背景下开始全球收缩,减少对外援助和军事派遣。
      (五)中国在风险之中也面临机遇
      目前,全球经济呈现出“差异性”复苏的局面,中国经济的基本面较为稳定,GDP增速及多项宏观经济指标明显优于美欧。中国庞大内需市场的开发,产业结构的升级调整,经济发展模式的转变都将带来新的经济增长点。在后危机时代,美欧主权债务问题的解决将是一个长期过程,中国应当抓紧时机,推动国际区域金融合作,并以此为契机,加速人民币国际化进程,在一定程度上提高人民币的避险特性,同时积极培育国际评级机构的建设,扩大在全球金融体系中话语权,打造有利于国内经济转型的稳定国际金融环境。
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